错投身于新三板的金凤凰 — 麦克韦尔【新三板的人和事系列专题(八)】

如果十年前的陈志平没有递交辞呈,那么这个毕业于同济大学市场营销本科的高材生如今或许已经成为上海复旦光华科技的高管。


这十年,足以让一个默默无闻的销售经理一步步爬上管理层,可他不想等了。


那一年陈志平所做出的决定,对公司而言也许只是一个销售经理的缺失;对行业来说,却诞生了一家日后引领行业发展,掀起市场风云的龙头企业—— 麦克韦尔。


作为一家从事电子烟开发的企业,麦克韦尔自 2015 年挂牌新三板以来,收益率已经超过十倍,市值达 80 亿,实属电子烟行业的巨无霸。


虽然在外人看来,麦克韦尔风光无限。但在陈志平心中,十年来公司每一步都小心翼翼,如履薄冰。可惜造化弄人,即便谨慎如此,在最关键的一步上,麦克韦尔还是踏错了。



时不我待,我自不与凡人同


2009年是电子烟行业最坏的一年,也是最好的一年。在这一年,电子烟的鼻祖开始走下坡路。由中医韩力在2004年创办的如烟,在攀上四年复合增速103%、2008年收入规模达到2.78亿港币的巅峰后,在市场竞争、政策风险以及产品安全事故的三道重围下,走向穷途末路,辉煌不再。


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如烟的成败跌宕让人唏嘘,也让许多蠢蠢欲动效仿如烟的创业者们按耐了脚步。可是陈志平不一样。


在这一年,美国MillerDiversified公司反向收购了美国电子烟公司SmokeAnywhere,自此主营电子烟产业。次年1月7日,Miller改名为Vapor(美国蒸汽公司),开始在美国OTC市场进行交易,Vapor(美国蒸汽公司)成为全球唯一一个独立上市的电子烟公司。海外正准备大刀阔斧地开展电子烟事业进程。


这才是陈志平看到的。也是在这一年,陈志平看到笼罩在神州大地下中国烟民的数量以及每年烟草的消费额空间,预见了中国有望成为全球最大的电子烟消费市场的将来,他当机立断,联合熊少明和其他三位伙伴,共同创立了麦克韦尔。


谁也不曾想到,如此不起眼的一家小公司,会在日后一跃成为电子烟行业的金凤凰。


凤凰台上凤凰游


麦克韦尔从来不是单打独斗。


起初,仅作为供应商、向麦克韦尔出售锂碳电池的亿纬锂能,并没有想到在不久之后,自己会与麦克韦尔紧紧相连,在商业世界里共沉浮。但这却是陈志平精心寻求已久的庇护所。


惠州亿纬锂能股份有限公司(下称亿纬锂能)成立于2001年,是绿色高能锂电池全球主要供应商之一。自2009年10月30日在深圳创业板上市至今,已形成锂原电池、锂离子电池、电源系统、电子烟等核心业务,产品覆盖智能电网、智能交通、智能安防、储能、新能源汽车和特种行业等市场。


那时候,以代工为主的麦克韦尔似乎就已经在规划自己的未来。而亿纬锂能也被陈志平安排进了剧本。


2012年,两者之间不含税的销售额仅为10.95万元,往来款发生额为12.8万元。但仅仅一年时间,交易量突飞猛进,2013年的销售额陡然增长,一路飙升至7300多万,环比增长约665.67%,往来款超过8550万,环比增长666.97%,增长速度之快令人咂舌。


2013年麦克韦尔的表现确实能让亿纬锂能眼前一亮。除了行业处于爆发期外,麦克韦尔由于接受了大量海外大公司订单而实现生产规模的大幅扩张。2013年公司承接的NJOY订单为4343万元,而NJOY是美国电子烟市场知名品牌,为了保证产品质量的一致性等原因,该客户已经取消其他供应渠道,目前麦克韦尔是其唯一供应商。2013年麦克韦尔承接了Logic公司订单6768万元,而Logic公司在美国市场所占份额已经跃居前三位,数量比往年大幅度增长。


发展潜力无限的麦克韦尔让亿纬锂能如获至宝,想要通过收购麦克韦尔发展电子烟产业链。


亿纬锂能有心,麦克韦尔有意。作为创始人的陈志平早已不甘心让公司局限在深圳宝安的一个破旧废弃工

厂里。在和熊少明等5位创业伙伴不眠不休讨论两天一夜后,他们决定,将这个仅成立5年的孩子“卖”给上市公司亿纬锂能。


也许是亿纬锂能洞察到了陈志平的野心,也了解麦克韦尔的巨大潜力背后乐观的收益前景,最终,在2014年4月,亿纬锂能以4.39亿元的高价收购了麦克韦尔50.1%的股份,账面溢价高于20倍。此时麦克韦尔的估值约为8.76亿元。


在高额收购价的背后,是为期三年的业绩对赌。在2014年的收购协议中,麦克韦尔做出2014年实现净利润1亿元、2015年净利润1.15亿元、2016年1.32亿元,3年累计净利润不低于3.47亿元的业绩承诺。


公开资料显示,2014年4月4日前亿纬锂能共向麦克韦尔的原股东支付1.39亿现金购买款,剩余3亿元约定于2014年至2016年分3期支付——即分别在2014年、2015年、2016年审计报告出具之日起5日内支付1亿元。


而亿纬锂能后续3亿元给麦克韦尔的前提是:挂牌企业要完成承诺的累计预测净利润3.47亿元。若麦克韦尔未能完成承诺利润,则需向亿纬锂能提供业绩补偿,即“累计预测净利润减去累计实际净利润”。


也许是麦克韦尔太过于渴求合作,也许是陈志平过于自信。可三年对赌期结束,麦克韦尔并未实现当年的业绩承诺。陈志平也没想到,以为坐上高速列车的麦克韦尔竟然这么快就陷入沉寂期。


刚被收购不久,麦克韦尔就遭遇了市场增速放缓、产品结构性调整的挑战。虽然该公司实现了从一次性电子烟向开放式大烟转变,但其2014年只实现了3736.12万元扣非净利润。远远低于每年业绩一亿元的对赌承诺。


原本以为怀抱摇钱树的亿纬锂能只能打碎牙往肚子咽。在亿纬锂能2014年年报中,该公司将麦克韦尔未完成的6263.87万元计入营业外收入。这也直接导致亿纬锂能的锂离子电池业务收入较上年同期下降54.29%。


随后两年,麦克韦尔业绩仍无进展。


2015至2016年,麦克韦尔分别实现扣非净利润3750.83万元、1.22亿元,均未达到承诺的1.15亿元、1.32亿元。于2015年和2016年两个会计年度,亿纬锂能依然将麦克韦尔实际业绩与承诺业绩的差额7749.16万元、970.29万元计入营业外收入。


至此,对比2014年至2016年麦克韦尔实际业绩与对赌目标业绩,该公司当年4.39亿元的“卖身价”已经“缩水”1.49亿元。


资本总是趋利避害,如此看重麦克韦尔的亿纬锂能也难以免俗。因此,亿纬锂能曾一度打算剥离麦克韦尔。亿纬锂能发布公告称,公司于2014年12月22日,与亿威实业签署《股权转让和债务专业协议》,拟作价4.4467亿元将其持有的麦克韦尔50.1%股权转让给亿威实业等。这对于正为公司业绩四处奔波、焦头烂额的陈志平来说,无疑是雪上加霜。


为了将公司继续留在亿纬锂能,陈志平曾三番五次企图说服董事会,再次给麦克韦尔一个机会。但结果不如人意,在董事会屡屡碰壁后,陈志平将目光投向了中小股东。


可作为亿纬锂能的大客户,麦克韦尔一旦被转让给大股东亿威实业,日后难以避免大量关联交易。而作为投资者,大多认为亿纬锂能当年没有战略眼光,判断失误,自然需要自己承担后果。


陈志平也明白其中的利害关系。努力说服中小股东,终于到了表决的那一天。


由于大股东亿威实业是关联方,需回避表决。议案《股权转让和债务专业协议》提交公司股东大会审议后,以98.87%反对终被中小股东为主的表决人否决。


当时谁也不曾想到,这次看似遗憾且偶然的“否决”,能为日后亿纬锂能业绩的飙升增添一大动力。


凤去台空江自流


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多番波折之后,麦克韦尔看似走上了平稳的发展道路,销量也慢慢回暖。所有人,包括陈志平,都认为此时挂牌新三板是麦克韦尔开启新征程的第一步。


2015年6月,亿纬锂能发布麦克韦尔拟申请在新三板挂牌的公告,公告称基于进一步完善法人治理结构、提高经营管理水平、实现股权质押融资、增强融资能力、完善激励机制、稳定和吸引人才、增强企业核心竞争力、引入新战略投资者等目的,麦克韦尔拟申请在全国中小企业股份转让系统挂牌。


即使麦克韦尔并没有完成被收购对亿纬锂能做出的承诺,但亿纬锂能经过剥离计划失败后,重新估价了麦克韦尔。选择继续扶持观望。


根据天眼查数据,亿纬锂能在2015年7月28日对麦克韦尔进行了战略投资,为麦克韦尔在新三板挂牌做准备,具体金额未公布。


有了这么一个坚强的后盾,麦克韦尔便义无反顾地在2015年底挂牌新三板,并实施小幅增资。


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但令人不解的是,最应该出现在增资名单的最大股东亿纬锂能却缺席了,占股比例从50.1%下降至47.49%。外界纷纷猜测,是亿纬锂能心灰意冷,才选择减持。可早已在商业泥潭摸爬打滚多年的亿纬锂能绝非等闲之辈,“舍不得孩子套不着狼“的道理怎会不懂。当然这也是后话了。


麦克韦尔也没有让亿纬锂能再次失望。2016年,麦克韦尔真正走向“快车道“。而推动麦克韦尔加速的动力之一就是自我品牌Vaporesso的建立。2016年,麦克韦尔营业收入7.26亿元,比上年同期增长146.59%,净利润1.25亿元,比上年同期增长227.33%。


得益于麦克韦尔业绩的增长,在2016年,亿纬锂能的电子烟业务实现营收约为7.28亿元,同比增长145.78%,该项业务占营收规模的比重为31.10%。


由于业绩的迅猛增长,吸引了不少机构,麦克韦尔挂牌以来先后完后了两轮定增。笔者通过天眼查发现:


第一次是在2016年3月,以11.80元的价格发行300万股,募集资金3540万元。认购对象中包括了四家做市商:中山证券、天风证券、招商证券和中银国际证券,除了四家做市商之外,还有鼎锋明道旗下的"明道致远2号投资基金"。


第二次是在2016年10月,同样以11.80元的价格发行30万股,面向对象是兴业证券和国金证券两家做市商。定增完成后公司估值为7.47亿元。在经历了大涨之后,目前公司市值已经达到42.7亿元。


而从年报来看,明道致远2号投资基金仍持有118万股,位列前十大股东。算下来,明道致远当初1392.4万元的投资,如今市值已经达8221.06万元,增值接近6倍。


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小池何以养巨鲲,独木何以栖凤凰


可陈志平已经不满足于快车道的“限速”发展了。这时候他才发现,当年草草在新三板上市的自己多么糊涂。这样的小池又如何安养我这巨鲲。


于是陈志平找到了亿纬锂能的董事长刘金成,他想告诉这位一直做着麦克韦尔坚强后盾的老朋友,他的野心——独立IPO上市。


对于众多控股子公司来说,A股上市是一个遥不可及的梦,麦克韦尔也不例外。可陈志平还是心动了。


大概是创业者惺惺相惜,大概是同样怀抱远大志向,刘金成同意了,放手让麦克韦尔继续往更远的地方飞翔。但谁又能知晓,亿纬锂能是否早就权衡过利弊,早已想到这一步。与其短兵相接搞得两败俱伤,不如一起暗渡陈仓达到共同富裕。


可控股子公司想要独立上市,谈何容易。


就现阶段上市公司控股子公司想直接走独立IPO上市,在国内证券市场几乎不太可能。另一条路就是选择登陆港股或美股等市场。但有个现实问题就是,国内企业在这些市场上普遍存在估值偏低,时常碰到做空干扰等因素影响。所以说,这个做法的效益也不是很高。


那么,控股子公司们只能镜中窥月吗?


办法总比困难多。


首先要解决的是上市公司控股子公司不能上市的问题。


为支持麦克韦尔独立上市,转让对麦克韦尔的控股权,亿纬锂能精心铺垫,步步为营,逐渐减持股份,开始挪腾麦克韦尔资产。


2017年赚的盆满钵满的亿纬锂能通过全国中小企业股份转让系统(以下简称“股转系统”)完成转让麦克韦尔8.98%的股权,处置净利润为1.22亿元。2017年6月29日,亿纬锂能完成麦克韦尔控制权的变更。


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这一手移花接木又将麦克韦尔实际控制权绕回了陈志平手中。这还没有结束。


2018年9月27日,亿纬锂能通过股转系统交易支持平台转让麦克韦尔股份60.90万股,占麦克韦尔总股本的0.96%。股权转让完成后,亿纬锂能持有麦克韦尔2,376.90万股,持股比例由38.51%变更为37.55%,处置净收益为0.51亿元。


即使经历多次减持,按麦克韦尔目前85亿市值计算,亿纬锂能持股价值仍然达到32亿,加上之前的减持金额,从2014年投资4.39亿起至今四年多时间,亿纬锂能在麦克韦尔上已大赚超过7倍。


就在亿纬锂能减持结束后,麦克韦尔股价迎来了一轮暴涨,从2018年3月到6月,短短三个月时间内,股价涨幅超过200%。麦克韦尔直接摆脱了上市公司控股子公司不能上市的束缚,为后面有可能的独立上市奠定了基础,可以说,麦克韦尔已解决了目前IPO最大的现实问题。


其次要解决的问题是,通过股权转让,分拆上市这条路走得通吗?


严格来说,目前暂无一例境内上市公司成功分拆控股子公司到境内A股上市的成功案例。但是将控股子公司变成参股子公司的情况下,有两家境内上市公司成功分拆参股的公司在境内上市,第一家是中兴通讯参股的国民技术成功在2010年4月30日在创业板上市;第二家是康恩贝参股的佐力药业在2011年1月21日成功创业板上市。


可以说这两家企业的成功分拆上市是一次尝试,但是随后由于监管部门的指导意见,这种分拆模式业已进入停滞期。而今年315晚会的点名,无疑是直接宣告麦克韦尔分拆到境内上市“此路不通”。


2019年3月15日,央视在晚会上指出电子烟的潜在危害,称其同样会释放有害物质,危害吸烟者和被动吸烟人群健康,长时间吸食电子烟会产生对尼古丁的依赖。这对电子烟行业无疑是致命打击。报道出炉后不到一小时的时间里,苏宁、天猫、京东等电商平台纷纷屏蔽了“电子烟”关键词,电子烟消费者也纷纷受到影响。


315晚会的点名意味着对电子烟行业的严厉监管就要来临,深交所也于3月17日对亿纬锂能下发了问询函,亿纬锂能和子公司麦克韦尔再次成为关注的焦点。


3月18日,亿纬锂能发布公告称,麦克韦尔不存在虚假宣传的情形,也不涉及其它违法违规情形,同时麦克韦尔也不生产电子烟的烟液。公告还指出,麦克韦尔只有约10%的产品销售给国内客户,并不直接销售给消费者,不存在虚假宣传的情形,也不涉及其他违法违规情形,同时麦克韦尔也不生产电子烟的烟液。


2019年4月,麦克韦尔发布了2019年第一季度报告。报告显示,麦克韦尔在该季度营业收入为13.99亿元,同比增长155.69%,营业利润达4.41亿元,同比增长299.93%,其中,净利润为3.84亿元,较上期增长311.28%。


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315的强势介入,深交所的问询函,高额的利润和投资回报,为麦克韦尔独立IPO之路又涂抹了一层不确定的色彩。


证券时报指出,此番麦克韦尔欲再度借助资本力量谋求发展,需要密切考虑政策的因素。有业内人士表示,“每个国家地区政策不一样,中国香港是禁电子烟的,美国现在也已经将电子烟纳入FDA(美国食品和药物管理局)来监管。”由FDA监管,意味着在电子烟新品上市时,必须经过严苛的申报和审批流程,对电子烟的成分、各项产品指标、消费条件和制造销售的各个环节都做出严格规定和要求。


“目前,行业都在等国内的电子烟龙头企业在美国上市,以此验证资本退出的可能性。”上述业内人士如是说。


尽管有着如上文所述的两例成功分拆上市的案例,但今时不同往日,证监会的态度随日逐渐强硬,此前是“允许”,经过了“不鼓励”,最终到达现在的“从严把握”,究其态度变化,无非是对资产二次证券化的绝对禁止。就新三板分拆上市的道路上看,麦克韦尔可谓是“前无古人”,摸着石头过河。


但就其出色的业务来看与母公司亿纬锂能的关系来看,麦克韦尔分拆上市的几率倒也存在:麦克韦尔实际控制人陈志平与亿纬锂能无关联关系、两者业务单元没有交叉、且电子烟净利润仅占母公司总利润的三成,亿纬锂能自身的本领也是过硬的。


陈志平眼中的如履薄冰似乎不是矫情,错投身于新三板的麦克韦尔,再想飞上高枝难上加难。谁也说不准,还有两年准备期的麦克韦尔是否能稳住局势,是否会平步青云,展翅翱翔。最后麦克韦尔会在创业板如愿还是梦殒还未可知,但依然叹服其鸿鹄之志,勇气可嘉。


麦克韦尔能成为新三板上首家为控股子公司提供参考答案的挂牌公司吗?这只金凤凰将落于何处?让我们拭目以待。